Siste 50 år kommer rundt 2/3 av avkastningen på S&P 500 fra vekst i innjening, og korrelasjonen mellom indeksen sin inntjening og kurs siste 150 år er 0.97.
Når vekst i inntjening er så viktig for aksjekurser (over tid), så er det også viktig å analysere hvor denne veksten kommer fra, og ikke minst kvaliteten på den. Inntjeningsvekst har fire ulike kilder
Organisk vekst er etter min mening veksten med aller høyest kvalitet. Det vil si selskapet vokser sin omsetning gjennom å selger flere produkter/tjenester eller få bedre betalt for de. Ofte så er dette vekst som kan vare over lang tid. Det er viktig å vurdere hvorvidt veksten er drevet av et syklisk oppsving, og den egentlig ikke er så god over tid. Det er også viktig å vurdere om selskaper investerer altfor mye (f.eks i FoU eller arbeidskapital) slik at kontantstrømmen ikke utvikler seg på samme måte som inntjeninga. Om kontantstrømmen over tid er lavere enn inntjeninga, er veksten av lav kvalitet og kan innebære høy risiko.
Vekst gjennom oppkjøp er typisk av lavere kvalitet enn organisk. Studier viser av oppkjøp og fusjoner faktisk ødlegger verdier (Mer i boka The Value Killers, og forventede synergier ikke materialiserer seg). Litt i kontrast til det jeg tror mange tenker. Selskaper som bedriver regnskapsjuks er også ofte kjent for å gjøre mye transaksjoner, og regnskapene kan bli mer uoversiktelige. Tilbake til poenget, et oppkjøp er jo ikke en vedvarende vekst, når det først er gjennomført og integrert, så må et nytt gjøres for å forsette veksten. Det kan være fort gjort å betale for mye også, og uansett hvor mye en betaler, så må denne kapitalen forsvares. Og dersom et selskap forsetter å gjøre oppkjøp for å vokse vil dette svekke kontantstrømmen. Og som nevnt er kontanstrøm lavere enn inntjening over tid, kan risikoen være høy, og samtidig reduseres evnen til å betale utbytte, den nest viktigste avkastningkilden.
Inntjeningsvekst gjennom lavere kostnader er ikke varig. Marginen kan ikke vokse uendelig mye (stopper god tid før 100%), og selv om god kostnadskontroll er viktig, så er vekst i inntjening drevet av dette noe som skal verdsettes like høyt som fra varig vekst i omsetning.
Tilbakekjøp (med etterfølgende sletting) av bidrar også til vekst i inntjening per aksje (gitt av selskapet går med overskudd..). Jeg mener tilbakekjøp gjort på rett måte kan være fornuftig. I min verden er fornuftige tilbakekjøp noe som enten blir gjort kontinuerlig over mange år (f.eks Swedish Match eller Novo Nordisk), alternativt når aksjekursen er "lav" (f.eks Betsson, eller ABG). Når et selskap investerer i egne aksjer, så vet de i alle fall hva de får. Desverre blir mange tilbakekjøp utført på dårlige måter. Sykliske selskaper som PGS kjøper tilbake aksjer når de faktisk tjener penger, som det innimellom hender de gjør, og typisk når kursen er nær sitt høyeste. Uansett er vekst i inntjening drevet av tilbakekjøp av egne aksjer også noe som er kortsiktig, når tilbakekjøpet er ferdig forsvinner også effekten, samtidig koster det penger slik av kontantrsømmen blir svakere enn inntjeninga (jeg måler fri konantstrøm etter renter, skatt, husleie, investeringer, oppkjøp, tilbakekjøp osv)
Konklusjon: Vekst i inntjening er den viktigste avkastningskilden over tid, men husk å analysere hvor den kommer fra. Organisk vekst under rette vilkår er den beste måten
