Gjestekommentar: Markus Borge Heiberg, analytiker SEB
På kapitalmarkedsdagen 26. september ga Nordic Semiconductor (NOD) en indikasjon rundt forventet “moderat vekst” i 2025, som reflekterer stabile sluttmarkeder. Historisk har selskapet lav synlighet omkring etterspørselen mer enn noen uker frem i tid. Vi forstår at utsiktene for vekst i 2025 som er under “langsiktig” markedsvekst (rundt 17 prosent) er basert på samtaler med kunder og distributører. Imidlertid synes vi ledelsen er for konservativ – noe vi samtidig mener er en fordel for historien fremover, gitt historikk med å jage en milliard dollar i omsetning på et gitt tidspunkt, uavhengig av økonomiske sykluser.
Hva med 2025?
La oss se nærmere på utsiktene for 2025, spesielt innenfor kjerneområdet som hovedsakelig består av Bluetooth Low Energy-halvledere. Gjennom 2024 estimerer vi at lagerjusteringer hos NODs distributører og største helsekunde utgjør minimum 30 millioner dollar. Justert for dette i baseåret 2024 anslår vi at en vekst på for eksempel 15 prosent i realiteten vil være rundt åtte prosent. Dette samsvarer med omsetningsveksten til kunder slik som Apple IoT, Logitech, Garmin og DexCom. Dermed tror vi ikke NODs forsiktige syn på 2025 er tap av store kunder.
Vi vektlegger spesielt to momenter som vi mener kommer på toppen av vekst hos de største kundene: 1) tilbakevendende marked for IoT gjør at antall aktive kunder øker år for år, og 2) akselererende omsetning fra den nye produkt-serien nRF54. Muligens avventer enkelte kunder kjøp og nye design i forkant av neste generasjon (nRF54), men vi finner trygghet i at NOD har opprettholdt sin markedsandel (rundt 40 prosent) over de siste kvartalene kun med eksisterende produktfamilier.
Svært lovende inn mot 2026
Selv om bidraget fra nRF54 vil bli relativt lavt i 2025 som helhet, tror vi farten inn i 2026 blir svært lovende, ettersom det tar noen kvartaler fra en halvleder lanseres til den er designet inn i nye sluttprodukter. Toppmodellen i den nye produktlinjen (nRF54H) har fire kjerner og rundt fem ganger mer prosesseringskraft enn dagens bestselger nRF52. Dette betyr høyere verdi pr. enhet når den erstatter oppgaver som tidligere ble håndtert av andre komponenter. Nye sluttprodukter vil i stadig økende grad også inkludere komplementære chiper fra NOD slik som strømstyring (PMICs). Kundene sparer både plass, penger og batteritid. Samtidig vil deres chiper i økende grad kunne brukes for overføring av lyd som i første omgang vil kunne penetrere et attraktivt marked for hørselsapparater. Altså tror vi NOD over det neste tiåret vil overgå eget mål om å vokse raskere enn det brede IoT-markedet.
Når det derimot gjelder halvledere med mobildekning, der Nordic har investert aktivt siden 2015 og har en kostnadsbase på rundt 50 millioner dollar pr. år, syntes vi ambisjonene på kapitalmarkedsdagen var lave. Målet er å øke omsetning fra 18 millioner dollar i 2023 til mer enn 100 millioner dollar i 2028 for så å være break-even. Det vil kreve flat til negativ kostnadsvekst de neste fire årene, og signaliserer for oss at strategiske alternativer blir vurdert om ikke veksten løsner i nær fremtid. Dersom NOD legger ned divisjonen, ville vår 2026-EBIT økt med nærmere 40 prosent i dag. Og dersom selskapet skulle få til et salg tilsvarende investert R&D, kunne vi lagt til rundt 15 kroner pr. aksje i verdi.
Attraktiv investering
På dagens aksjekurs, med verdsettelse rundt EV/EBIT 17x i 2026 når vi ser bort fra tapene knyttet til mobilteknologi, mener vi NOD er en attraktiv investering. Vi tror på en vekst på mellom 15 og 20 prosent pr. år i lang tid fremover, med økende marginer – men er enige i selskapets beskrivelse av usikkerhet for neste år. Selv om vi mener en forsiktig tilnærming til neste år er fornuftig gitt dagens makrobilde, synes vi NOD likevel har lagt listen noe lavere enn nødvendig. Dette bidrar positivt til risikobildet for dagens investorer. For å sitere den amerikanske sentralbanksjefen – retningen er klar.
