Det seneste året har det amerikanske aksjemarkedet steget kraftig, og økonomien har vært sterk som følge av god produktivitetsvekst. Harald Magnus Andreassen, sjeføkonom i SpareBank 1 Markets, tror ikke markedet skal ned med det første.

– Det går ikke til helvete nå, tror jeg. Aksjemarkedet kan falle, men ikke veldig mye, siden det ikke er urovekkende dyrt, sier Andreassen.

Nå er den amerikanske Shiller P/E-en på rundt 34-gangeren for neste år, mens resten av verden ligger på rundt 17-gangeren.

– Prisingen for resten av verden ligger omtrent på det historiske snittet, mens det i USA er noe dyrere. USA har historisk hatt en multippel på 19-gangeren. Ser man på lang sikt, er det ganske på linje med den historiske prisingen for andre land, sier Andreassen.

Samtidig sier han at det er risikomomenter.

– Den største risikoen, slik jeg ser det, er at USA ikke klarer å levere på den forventede inntjeningsveksten. Samtidig: Selv om dette vil være alvorlig for aksjemarkedet, vil ikke økonomien bli særlig påvirket, det handler mer om at boblen i en del aksjer som har steget veldig mye, sprekker.

Høy produktivitetsvekst

Andreassen mener at noe av grunnen til at USA prises høyere på korte multipler enn de europeiske landene, er bedre produktivitetsvekst.

– Dersom produktivitetsveksten ligger langt under lønnsveksten, vil selskapenes kostnader øke raskt. I Norge har vi en lønnsvekst på om lag 5 prosent, mens produktivitetsveksten er null eller negativ. Det samme gjelder for resten av Europa, stort sett, Storbritannia inkludert. Vi får ikke lav inflasjon over tid, dersom forholdet mellom lønnsvekst og produktivitet ikke bedres.

– I USA har lønnsveksten kommet litt ned fra toppen, og samtidig har veksten i produktiviteten vært god målt over det siste året. Dermed har veksten i lønnskostnadene pr. produserte enhet kommet godt ned, faktisk til under Federal Reserves prismål.

Andreassen mener det er godt nytt, men om veksten i produktiviteten ikke holder seg oppe, vil USA ha et problem med kostnadsveksten. I første kvartal var det ingen vekst i produktiviteten i USA heller.

– Vi kan nok si at USA er på knivseggen, i alle fall med hensyn til forventningene om vekst i produktivitet og dermed i reallønninger og inntjeningen i bedriftene. Aksjemarkedet der er priset ut fra forventninger om sterk vekst i inntjeningen i lang tid, at de ligger først i løypen i å produsere og ta i bruk ny teknologi. Men da må varene leveres også over tid, veksten i produktiviteten må være høy lenge. Alternativt må man gruse lønningene, men det vil jo gå hardt ut over etterspørselen. Da holder ikke økonomien, sier han.

Tror ikke på høy vekst

Samtidig tror ikke sjeføkonomen på sterk økonomisk vekst herfra, men heller at nedsiderisikoen i økonomien er begrenset.

– Jeg tror nedsiderisikoen i økonomien er begrenset ettersom man har fått ned inflasjonen.

– Samtidig tror jeg ikke vi får høy vekst herfra utover vekst i produktivitet, ettersom arbeidsledigheten er så lav at det er ikke så mange ledige hender å sette i arbeid, sier Andreassen.

Fortsatt inflasjonsfall

Andreassen sier videre at han tror inflasjonen gradvis vil fortsette å falle. Etter hvert vil da fokuset dreies mot produktivitetsveksten og dermed samlet vekst i økonomien.

– Inflasjonskjøret går mot slutten, i og med at inflasjonen ikke lenger er milevis unna inflasjonsmålene, selv om det selvsagt har vært blandet nytt de siste månedene med en økning i den underliggende prisstigningen nesten overalt. Jeg tror inflasjonen kommer videre ned, sier sjeføkonomen.

Han legger til at det vil kreve en lavere lønnsvekst eller raskere vekst i produktiviteten i Europa, og en opprettholdt vekst i produktiviteten i USA, og samtidig moderat lønnsvekst. Når ledigheten fortsatt er den laveste på mange tiår, er det selvsagt en utfordring.

– Men det er selvsagt en god nyhet at prisveksten har kommet ned uten at arbeidsmarkedene er nevneverdig svekket. Men om ledigheten forblir lav, vil det heller ikke være noen grunn til å stimulere økonomiene med lavere renter, selv om prisveksten kommer ned mot målene.

– Derfor vil fokuset dreies mot hva økonomien kan generere av økte reallønninger og inntjening i bedriftene, drevet av veksten i produktiviteten. Når arbeidsledigheten er så lav som nå, pleier bedriftene dessuten å få trøbbel med å holde inntjeningen oppe, arbeidstagerne ender opp med å få mer av kaken, følger han opp.

Videre sier at han at om selskapene likevel klarer å holde marginene oppe, eller å øke dem, går ikke prisveksten ned – og sentralbankene får en grunn mindre til å kutte rentene.

– Derfor vil ganske sikkert selskapenes marginer og kostnaden pr. produserte enhet bli svært viktig, for sentralbankene som for finansmarkedene. Vi får neppe en kombinasjon av bra vekst i inntjeningen og lave renter samtidig, sier han.